Последствия для денежно-кредитной политики

Изменение структуры сбережений населения так или иначе влияет на все аспекты экономических процессов, в том числе и на функционирование трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. В целом наращивание вложений населения в ценные бумаги способствует усилению влияния ключевой ставки Банка России на совокупный спрос и инфляцию в экономике. Во-первых, с динамикой стоимости ценных бумаг, принадлежащих населению, непосредственно связано функционирование канала благосостояния и в небольшой степени - балансового канала трансмиссионного механизма (Приложение 1 "Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики в России"). Чем больше общая стоимость фондовых активов на руках у населения, тем значительнее вклад данных каналов в достижение цели денежно-кредитной политики. Во-вторых, доходность облигаций, как правило, реагирует на изменение ключевой ставки быстрее, чем депозитные ставки. Поэтому инвесторы, предпочитающие облигации депозитам, при прочих равных быстрее корректируют свои планы по сбережению и потреблению при изменении ключевой ставки. Доля акций в сбережениях российского населения несколько превышает долю облигаций, поэтому первое направление повышения эффективности трансмиссионного механизма более значимо для денежно-кредитной политики.

Источник: Банк России (http://www.cbr.ru/statistics/macro_itm/households/).

Однако ряд структурных особенностей вложений населения в ценные бумаги ограничивает влияние наращивания этих вложений на трансмиссионный механизм. Во-первых, вложения населения в ценные бумаги отличались высокой степенью концентрации. По данным обследования Банка России <3>, на 4% инвесторов приходилось более 90% всех приобретенных ценных бумаг. Поскольку более обеспеченные слои населения отличаются меньшей эластичностью потребления по уровню рыночных ставок, это ограничивает ускорение функционирования процентного канала.

--------------------------------

<3> Информационно-аналитический материал "Обзор ключевых показателей профессиональных участников рынка ценных бумаг". I квартал 2021 года.

Во-вторых, хотя среди розничных инвесторов преобладают люди среднего возраста (30 - 40 лет), объем их вложений в ценные бумаги сравнительно невелик <4>. Более половины всех приобретенных ценных бумаг приходилось на представителей более старших возрастных групп (40 - 60 лет), как правило, отличающихся сравнительной устойчивостью своих потребительских и сберегательных предпочтений.

--------------------------------

<4> См. https://cbr.ru/analytics/rcb/broker_market/.

В-третьих, в структуре вложений населения в ценные бумаги более трети приходилось на инструменты нерезидентов, преимущественно с номиналом в иностранной валюте. Котировки иностранных ценных бумаг не зависят от рублевых ставок, определяемых денежно-кредитной политикой Банка России, поэтому вложения населения в эти бумаги не приводят к увеличению эффективности элементов трансмиссионного механизма, связанных с формированием цен на рынке внутренних активов. В то же время рублевая стоимость иностранных ценных бумаг зависит от курса рубля. Поэтому проинфляционное влияние ослабления рубля или дезинфляционное влияние укрепления рубля реализуются не только через валютный канал денежно-кредитной политики, но и через канал благосостояния, усложняя функционирование механизма денежно-кредитной трансмиссии.

Исторически в сбережениях населения доминировали депозиты - более традиционный и доступный финансовый инструмент. В последние годы доля ценных бумаг в сбережениях населения растет, но пока остается невысокой. В начале II квартала 2021 года депозиты населения втрое превышали вложения населения в ценные бумаги. Учитывая умеренную долю вложений в ценные бумаги в сбережениях населения, а также отмеченные выше структурные особенности, этого недостаточно для того, чтобы существенно изменить функционирование трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. Однако сохраняющийся опережающий рост вложений населения в ценные бумаги может привести к сдвигам в функционировании денежно-кредитной трансмиссии. Для обеспечения эффективности денежно-кредитной политики Банк России осуществляет систематический мониторинг функционирования фондового рынка в целом и операций населения с ценными бумагами в частности. Поэтому Банк России продолжает работать над совершенствованием отчетности профессиональных участников рынка ценных бумаг, методов и процедур анализа его функционирования.