Валютный канал трансмиссионного механизма

Процентные ставки по рублевым финансовым инструментам, складывающиеся под влиянием денежно-кредитной политики, влияют не только на склонность к сбережению, но и на выбор конкретных финансовых инструментов. В частности, чем выше ставки по рублевым финансовым инструментам, тем менее привлекательны вложения в инструменты, номинированные в иностранной валюте. Изменение спроса на валютные финансовые инструменты, в свою очередь, влияет на курс рубля. Кроме того, охарактеризованное выше влияние денежно-кредитной политики на потребительский и инвестиционный спрос сказывается на динамике импорта и, соответственно, спросе на иностранную валюту для его оплаты, что также влияет на курс рубля.

По оценкам Банка России, реальный эффективный курс рубля <6> при прочих равных условиях изменяется примерно на 0,2% в ответ на 1 п.п. изменения однодневной ставки МБК. Такая сравнительно слабая реакция сложилась в 2022 - 2023 годах после снижения трансграничной мобильности капитала, до этого корректировка курса из-за изменения ставок была в несколько раз сильнее.

--------------------------------

<6> Средневзвешенное изменение реального курса рубля к валютам стран - основных торговых партнеров России.

Курс рубля относится к числу факторов, от которых зависят цены внутреннего рынка. Влияние денежно-кредитной политики на инфляцию, опосредованное изменением курса национальной валюты, называется валютным каналом трансмиссионного механизма, или каналом валютного курса.

В состав валютного канала входит несколько цепочек причинно-следственных связей. Во-первых, курс рубля может воздействовать на инфляцию напрямую, через цены на импортируемые потребительские товары, а также через цены на импортируемые российскими компаниями сырье, материалы и комплектующие, что влияет на себестоимость российской продукции. Во-вторых, валютный курс влияет на рублевую стоимость экспорта и импорта, от которой зависит ценовая конкурентоспособность российской и иностранной продукции. К примеру, при ослаблении рубля увеличивается рублевая стоимость как импорта в Россию (что дает российским производителям пространство для повышения цен на свою продукцию), так и российского экспорта (что стимулирует отечественных экспортеров увеличивать поставки на экспорт или повышать цены на внутреннем рынке).

Для валютного канала характерна выраженная асимметрия: при ослаблении рубля цены растут быстрее, чем снижаются при укреплении национальной валюты. По оценкам Банка России, до недавнего времени при ослаблении номинального эффективного курса рубля <7> на 1% на горизонте полугода инфляция повышалась не более чем на 0,1 процентного пункта.

--------------------------------

<7> Средневзвешенное изменение номинальных курсов рубля к валютам стран - основных торговых партнеров России.

В последние годы значимость данного канала снизилась. Во-первых, шоки, связанные с пандемией в 2020 - 2021 годах и ростом геополитических рисков в 2022 - 2023 годах, влияли на динамику спроса и предложения на валютном и товарном рынках (см. Приложение 4 "Разовые факторы инфляции на стороне предложения"), существенно "зашумляя" влияние на них денежно-кредитной политики.

Во-вторых, в условиях возросших рисков происходили масштабные структурные сдвиги, влияющие на эффективность валютного канала трансмиссионного механизма. Санкции и ограничения на движение капитала ослабили связи между российским и иностранными финансовыми рынками и, соответственно, влияние рублевых ставок на валютный курс (см. врезку 10 "Влияние ограничений на движение капитала на трансмиссию решений по денежно-кредитной политике"). Влияние курса рубля на внутренние цены (эффект переноса) оставалось значимым фактором внутренней инфляции, однако, по предварительным оценкам, в 2022 - 2023 годах это влияние ослабло и замедлилось. В то же время частичное замещение валют недружественных стран во внешнеэкономических операциях рублями способствовало сокращению спроса на иностранную валюту со стороны импортеров и ее предложения экспортерами. Уменьшение глубины валютного рынка создает предпосылки для увеличения колебаний курса рубля, что частично компенсирует ослабление реакции цен на них.

Большинство охарактеризованных выше экономических изменений последних лет, затрудняющих функционирование трансмиссионного механизма, носит временный характер и позволяет ожидать постепенного восстановления эффективности денежно-кредитной трансмиссии. Однако растущее использование рубля в расчетах с нерезидентами и снижение склонности к использованию валютных финансовых инструментов могут сохраниться на длительный срок, ослабляя влияние ставок на курс, а курса - на внешнюю торговлю и тем самым снижая значимость валютного канала трансмиссионного механизма.