Декомпозиция отклонения инфляции от целевого уровня на шоки

На рис. П-11 представлена декомпозиция отклонения инфляции от целевого уровня 4% на шоки. Для периода 2017 - 2022 годов отражен показатель годовой инфляции (% декабрь к декабрю), а для 2023 - 2024 годов - темпы роста цен за полугодие с учетом сезонной корректировки.

В 2023 году отклонение инфляции от целевого уровня вверх составило 3,4 процентного пункта. При этом внутри года влияние различного рода шоков было крайне неоднородным.

Совокупное предложение. Основное проинфляционное воздействие продолжили оказывать шоки совокупного предложения (+3,1 п.п.). Это связано как с высокой инерцией (шоки совокупного предложения резко выросли в 2022 году), так и с более весомым вкладом роста издержек производителей, чем это предполагалось моделью. Шоки валютного рынка также могли отразиться в издержках: несмотря на значительное укрепление рубля в 2022 году, цены импортных товаров снижались в меньшей степени, создавая таким образом буфер, снижающий зависимость цен на импортные товары от обменного курса. В середине 2023 года вслед за ослаблением рубля импортеры вновь повысили цены на товары. Особенностью интерпретации модели подобной динамики является то, что она может вносить неопределенность в разграничение шоков, из-за чего часть шоков валютного курса будет учитываться в качестве шоков совокупного предложения. Помимо этого, усиление санкций в части экспортных ограничений недружественными странами привело к необходимости поиска альтернативных путей импорта зарубежных товаров и услуг, что также является положительным вкладом в инфляцию со стороны предложения.

--------------------------------

<*> Для периодов 2023 - 2024 годов изображена декомпозиция темпа роста за полугодие с сезонной корректировкой.

Источник: расчеты Банка России.

Мировая экономика. Вклад шоков мировой экономики в отечественную инфляцию по итогам года оказался относительно небольшим (0,3 п.п.): поддержание жесткой денежно-кредитной политики в большинстве зарубежных стран снижало внешний спрос на отечественные товары и услуги. При этом, несмотря на снижение мировых цен на большинство сырьевых товаров в 2023 году, их относительная цена оставалась достаточно высокой. Как следствие, вклад шоков цен на нефть в инфляцию оказался отрицательным (-0,6 п.п.).

Валютный рынок. Несмотря на ослабление рубля в 2023 году, шоки валютного рынка оказали сдерживающий эффект на инфляцию (-0,6 п.п.). Такой результат следует интерпретировать следующим образом: модель предполагала более слабую траекторию валютного курса, связанную с ограничениями внешней торговли и увеличением внутреннего спроса, в том числе на импортные товары и услуги. Однако фактический курс в 2023 году оказался крепче, чем предполагалось в модели. Частично это связано с повышением ключевой ставки во второй половине 2023 года и возросшими продажами валютной выручки со стороны экспортеров. Кроме того, влияют и лаги эффекта переноса курса в модели: укрепление рубля во второй половине 2022 года отражается на декомпозиции инфляции за первое полугодие 2023 года, а ослабление в середине 2023 года - на инфляции в первом полугодии 2024 года. Также, как отмечалось ранее, частично шоки валютного рынка могли отобразиться в виде шоков предложения, которые давали проинфляционный вклад.

Стоит отметить, что в 2024 году реальный эффективный курс вернулся на средний уровень 2017 - 2021 годов. Подстройка курса соразмерна сложившейся инфляции, динамика которой была обусловлена ситуацией на стороне реального сектора.

Рынок труда. Шоки рынка труда (-0,7 п.п.) также внесли отрицательный вклад в темп роста цен. Происходящая структурная перестройка экономики с точки зрения модели предполагает большее вовлечение рабочей силы, чем по факту наблюдалось в 2023 году. В итоге, несмотря на возросшие издержки отечественных предприятий на поиск сотрудников и оплату труда, их проинфляционный эффект был компенсирован ростом интенсивности труда.

Внутренний спрос. Отсутствие видимого эффекта шоков спроса в среднем за 2023 год связано с несколькими факторами. Во-первых, динамика внутреннего спроса была разнонаправленной внутри 2023 года, из-за чего картина в среднем за год может быть недостаточно репрезентативной. В начале года внутренний спрос только закончил восстановительный рост, и с учетом лаговых эффектов 2022 года шоки спроса отрицательно влияли на инфляцию. Однако тенденция полностью поменялась во втором полугодии, когда уже начал наблюдаться перегрев экономики, и шоки спроса начали вносить положительный вклад в инфляцию. Более того, в первом полугодии 2024 года шоки внутреннего спроса вносили максимальный вклад в отклонение инфляции от цели. Во-вторых, визуальное отсутствие шоков спроса на годовой декомпозиции может быть связано с перераспределением вклада на другие выделяемые шоки. Например, в текущей декомпозиции отдельно выделяется группа шоков макроэкономической политики, чтобы проиллюстрировать влияние принятых решений в экономической политике. Но в этих шоках неявно учитывается рост внутреннего спроса, связанный с бюджетным импульсом, что затрудняет корректное разделение их влияния на инфляцию.

Макроэкономическая политика. Второе по величине влияние оказали шоки макроэкономической политики (+2,0 п.п.). Существенную роль сыграло продолжающееся расширение расходов бюджета, а повышения ключевой ставки в 2023 году оказалось недостаточно для замедления высокой инфляции. С учетом трансмиссии и лаговой структуры модели ужесточение денежно-кредитной политики во второй половине 2023 года сначала повлияет на темпы расширения экономической активности и через них - на динамику инфляции в первой половине 2024 года. Поэтому влияние ужесточения денежно-кредитных условий в конце 2023 года более явно видно на декомпозиции ВВП.