Развитие трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики

Трансмиссионный механизм в целом и его отдельные каналы за последние годы претерпели определенные изменения, частично охарактеризованные выше. В среднесрочной перспективе сохраняется потенциал для дальнейших изменений.

Потенциальные направления дальнейшего развития трансмиссионного механизма можно разделить на три группы. Во-первых, сохраняется потенциал долгосрочных тенденций, наблюдавшихся в российской экономике в последние десятилетия. Наиболее очевидной из этих тенденций является девалютизация национального финансового сектора (доля валютных инструментов в депозитах населения, входящих в денежную массу, на начало 2024 года составила 8% против 17% на начало 2013 года, доля валютных требований банков к организациям за тот же период снизилась с 15 до 12%), способствующая росту эффективности процентного канала трансмиссионого механизма. События последних лет, выявившие риски, связанные с использованием валютных инструментов, лишь усилили эту тенденцию.

Еще одна значимая тенденция - растущая роль внутренних источников для финансирования национальной экономики (за 2013 - 2023 годы внешний долг российских компаний в рублевом эквиваленте увеличился в 1,6 раза, а обязательства по внутренним кредитам и облигациям - в 4 раза). В условиях снижения доступности и привлекательности заимствований на внешнем рынке можно ожидать сохранения этой тенденции. Денежно-кредитная политика Банка России влияет именно на внутренний финансовый сектор, поэтому данная тенденция будет способствовать росту эффективности всех каналов трансмиссионного механизма (за исключением валютного).

С ростом внутреннего финансового рынка связана еще одна тенденция - растущие вложения населения в ценные бумаги, что способствует росту эффективности как процентного канала (конкурируя за средства населения с рынком облигаций, банки оперативнее корректируют ставки по депозитам), так и канала благосостояния. В 2022 году неопределенность ожиданий по российским акциям и их отрицательная переоценка привели к снижению доли ценных бумаг в сбережениях. Однако уже в 2023 году доля ценных бумаг в сбережениях населения возобновила рост и к середине 2024 года данный показатель превысил локальные максимумы конца 2021 - начала 2022 года.

Еще одна тенденция, сохраняющаяся на протяжении последних лет, - углубляющаяся цифровизация финансового сектора. Распространение онлайн-банкинга, интернет-трейдинга, финансовых агрегаторов существенно упростило переток частных средств как между банками, так и между сегментами российского финансового рынка, ведя к росту конкуренции за клиента между участниками рынка. Это способствовало ускорению реакции одних сегментов рынка на изменение конъюнктуры других, что повышает эффективность всех каналов трансмиссионного механизма.

Во-вторых, ряд последствий событий 2020 - 2024 годов "зашумляет" функционирование трансмиссионного механизма. К их числу следует отнести повышенную склонность населения к сбережению (снижающую эффективность процентного канала), широкое использование программ льготного кредитования (снижающее эффективность процентного и в меньшей мере балансового каналов), возросшую волатильность фондовых котировок (ограничивающую эффективность канала благосостояния, а также балансового и узкого кредитного каналов).

Все перечисленные выше процессы носят локальный характер, по мере адаптации российской экономики к изменившейся ситуации можно ожидать постепенного их исчерпания и восстановления эффективности каналов трансмиссионного механизма.

В-третьих, реализация геополитических рисков в 2022 - 2024 годах вызвала необходимость в структурной перестройке российской экономики, обеспечивающей ее адаптацию к изменившейся экономической среде. Среди направлений этой перестройки - развитие импортозамещения, реализация проектов технологического суверенитета, наращивание расчетов с внешнеторговыми партнерами в национальных валютах. Развитие этих процессов ослабляет зависимость внутреннего рынка от конъюнктуры внешних рынков и динамики курса рубля, способствуя снижению значимости валютного канала трансмиссионного механизма и росту значимости остальных каналов.

В среднесрочной перспективе можно ожидать сохранения данной тенденции.

Эволюция российской экономики в целом и трансмиссионного механизма в частности является важным фактором, учитываемым Банком России в своей деятельности. Банк России осуществляет мониторинг ситуации в основных сегментах российской экономики, стремясь на ранних стадиях выявить изменения, значимые для функционирования трансмиссионного механизма. Принимая решения по денежно-кредитной политике, Банк России учитывает не только фактическую и ожидаемую динамику инфляции, но и развитие процессов структурной перестройки экономики, а также риски со стороны внутренних и внешних условий. Это будет способствовать не только стабилизации инфляции в среднесрочной перспективе, но и долгосрочному росту эффективности трансмиссионного механизма за счет как углубления структурной перестройки и снижения инфляционных рисков со стороны предложения, так и приближения инфляционных ожиданий к целевому уровню и, соответственно, уменьшения инфляционных рисков со стороны спроса.